客座評論: 中國股市崩盤或將導致社會風險

（德國之聲中文網）觀察家們在評估2024年的中國經濟和社會風險時，多數聚焦在房地產和地方債務上，因為這兩者是中國最近幾年討論最多、拖累經濟增長的頭號因素，也是中國當局用力最多的兩個領域。雖然經過數年的治理，房地產和地方債的風險釋放了很大一部分，但市場的風險並未完全出清，對這兩者來說，2024年依然會是艱難的一年。

然而，未料在進入2月時，股市的風險驟然大增，從其對社會心理造成的衝擊而言，要大過房地產和地方債務。後二者特別是房地產對社會心理面的影響也非常大。如果房價暴跌，房產公司倒閉，就像2008年的美國次貸危機一樣，牽連金融機構不說，普通民眾擁有的房產財富價值也會劇烈縮水，考慮很多城市家庭貸款買房，房價暴跌對他們的打擊尤其大。這也就是當局在調控房地產時不敢去刺破房價泡沫的原因，儘管現在多數城市的二手房價實際跌幅也已很大。

相比樓市，股市的流動性強，其短期的波動性要比樓市大得多，股市的暴跌瞬間會讓一個股民破產。而暴漲暴跌被認為是中國股市的一個特點。不過，這都是過去的事了，從2015年的股災發生後，滬市A股就沒有超過3800點。過去兩年，中國股市一直在跌，2022年，滬市跌了15.13%，2023年再跌3.7%。深市和創業板跌得更多。今年開年以來，又是跌跌不休，在2月5日匯金入市前，滬市跌幅高達9%以上，兩次擊穿2700點，最低跌到2635點。

中國股市為何暴跌？

與此同時，全球股市都在歡樂地上漲，美日德法意印等股市都創歷史新高，就連阿根廷這樣經濟糟糕的國家，股市也在上漲。中國內地和香港股市，是全球唯一兩家連續三年都在下跌的市場。這已經不能僅僅用經濟因素來解釋。雖然對中國經濟的真實增長水準，外界爭議很大，但股市已經脫離了中國經濟的基本面，不能反映真實的經濟狀況。換言之，中國股市三年的下跌，尤其是今年以來的暴跌，更多可能是由政治因素誘發的信心危機，必須從政治角度才能得到合理解釋。把中國股市和香港股市對照起來，這一點會看得更清楚。

外資撤離中國和香港股市，是兩地股市不斷下跌的一個重要因素。中國和美國及西方國家的關係緊張，讓外資特別是美資出於安全考慮，陸續從中國和香港的股市撤出。股市講究的是流動性，流動性一枯竭，好比人體的輸血功能被阻斷，慢慢等死。中國股市大發展的前20年，是中國和西方和平共處的20年，大量西方資本湧入股市，但在中美貿易戰開打後，兩國關係日趨緊張，美國不但在高科技上圍堵和打壓中國，也限制對中國的投資，拜登政府去年就頒布行政令，不準美國的各種基金和養老金等投資中國，包括二級市場，原有的美資撤離中國市場的步伐只會更快，其他的西方國家也會跟著美資撤出中國股市。

資本的流出，可以看作是資本對當局的不信任

以西方資本為主的外資撤離中國股市，這是當局不能控制的。只要中美競爭關係一日不變，地緣政治環境對中國的不友善就一日難改。而資本是最敏感的，對有高度風險的市場，當然是早點快點撤出。西方資本流出中國，也會感染到中國自己的資本跟著流出。但中國資本的流出，還有著更複雜的成因，不過，從政治角度，都可以把它們看作是資本對當局的不信任。

滬市A股為什麼在2022年有15.13%的跌幅？顯然和中國尚處於動態清零特別是上海封城以及20大這兩起事件有著密切關係。2022年全球所有國家，除中國外，都開放了，而中國仍處於封閉狀態，影響的不僅是中國和其他國家的旅遊和貿易往來，還有民眾對這個政權的失望。期間發生的上海封城，嚴重挫傷了全國人民尤其是上海市民對習近平的政治信任。但這樣一個人，竟然在二十大連任、開始第三任期，建立自己的親信管治團隊，進一步強化獨裁。這些舉措和這種政治格局無疑會讓資本有寒蟬效應，感覺不安，逃離資本市場。上海封城期間和二十大前後幾月，正是該年股市跌得最重的階段。這不是一種巧合。

今年開年來的暴跌，和1月16日在中央黨校召開的金融高品質發展專題研討班又有著直接的、脫不開的關係。在這次研討班的開班式上，習近平提出要建立中國特色金融發展之路，與西方金融模式要有本質區別。所謂中國特色金融發展之路，首要的一條是堅持黨中央對金融工作的集中統一領導，並把防控風險作為金融工作的永恆主題。對於精明的投資人來講，黨對金融工作的集中統一領導，其政策含義是什麼，他們不會不清楚。習近平還強調金融監管要「長牙帶刺」、有棱有角。這些訊號會讓資本，包括仍留在中國二級市場的外國資本，快跑為先。彭博社日前報導，外國投資人已從中國撤出數十億美元的資金。摩根斯坦利對中國市場倉位的配置，也降到24%的最低位。

當局對股市的下跌，不能說不重視。去年以來，監管部門針對股市問題，不斷進行信心喊話，出台了很多措施堵漏洞，提信心。然而，一方面，證監會的權力有限，超出市場自身的問題，它就有點無能為力，而市場信心的問題，根本不是監管部門能夠解決的；另一方面，包括證監會在內，監管部門出台的措施，從投資者看來，有點避重就輕，隔靴搔癢，對市場的實質性問題，如IPO、轉融通、上市公司減持、訊息披露等，要麼沒有回應市場要求，要麼蜻蜓點水，讓投資者很失望，認為當局並不真正重視股市，所謂的救市只是做做樣子，並不太想救市。從而，監管部門行動上的拖泥帶水反有可能促使股市加速下跌。

是市場誤讀了當局的訊號嗎？非也。對中國股市，當局讓它承擔了太多的功能，有些功能本不該由它承擔的。功能太多，功能之間就互相衝突，這就導致它最基本的某些功能要麼被忽視，要麼被過度搾取。比如，從市場融資是股市的基本功能之一，但是中國股市IPO的數量超過了美國這樣的老牌市場，從而放行了大量垃圾公司上市。一個垃圾股充斥的市場，會讓投資者獲不了投資收益，而在股市下跌時，比如像目前這種下跌幅度，這些垃圾股的市值仍然太高，股市還有巨大的下跌空間，從而造成當局救市的某種兩難處境：不救，難過民意關；要救，在保護這些垃圾股。

事實上，中國的監管部門和市場派學者，多年來秉持一種「奇怪」的看法，股票上漲是積累風險，股票下跌是風險釋放。這跟股市垃圾股太多有著密不可分的關係。不僅如此，持這種看法，當市場出現暴跌，反而會認為是好事，就會漠視乃至容忍股市在一段時間內下跌，甚至認為跌得還不夠。這是當局救市遲緩的原因。

暴漲暴跌對股市的健康發展自然很不利，但如果暴漲政府來打壓，暴跌則不去幹預，就很難說得通。對中國這個市場來說，很多時候暴漲或暴跌並非由經濟的因素引起，尤其長期處於下跌過程或者短期跌幅巨大，政府是不能袖手旁觀的。過去中國政府有過幾次救市。而本輪股市已經跌了兩年，進入今年下跌加速。儘管如此，在過去兩年，社會對股市的下跌沒有太強反應，因為對股民來講，這已經司空見慣。然而，最近的暴跌終於讓民眾有點忍無可忍，原因在於，幾千萬股民，沒有多少人能夠經得住這種暴跌，再跌下去，幾乎所有人的股市資金都要歸零。幾千萬股民背後是幾千萬家庭。本來，經濟蕭條，大家的日子都過得憋屈，眼見著財富在股市一天天縮水，而當局只喊口號卻不拿出實際行動，當然會讓民眾郁悶的情緒來一個大爆發。所以，在上周五股市暴跌後，沒有一點預警，股市突然間成了全民討論的對象，大眾嘲諷當局，甚至跑到美國駐華使館的微博區去表達不滿，這是要讓人有多麼失望才會這樣做，就連平日在很多話題上維護中國政府的自干五，在股市問題上，都抨擊當局無所作為。

由此不難明白當局為什麼一定要在春節前夕救市了，因為它看到了這種可怕的民意反轉。倘若股市繼續下挫，很可能在春節會發生一些不測事件，讓當局想營造一個歡樂祥和的春節都成問題。2024年，中國注定不平靜，凡是會影響社會大局穩定的事情，都會使當局寢食難安。現在，在房地產外，又多了一個股市風險源。

鄧聿文為政治評論員，獨立學者，中國戰略分析智庫研究員兼中國戰略分析雜誌共同主編。

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